Bürokratischer Aufwand mit fragwürdigem Nutzen

Nach der Umsetzung der Richtlinie durch die EU-Staaten unterliegt eine bislang weitgehend unregulierte Investmentbranche – Hedgefonds, Private Equity- und andere institutionelle Fonds – künftig einer umfassenden Regulierung. Mit dieser einher geht die Schaffung einer europäischen Wertpapieraufsichtsbehörde, der ESMA in Paris, die mit der Bankenaufsicht in London (EBA) und der Versicherungsaufsicht in Frankfurt (EIOPA) die neue europäische Finanzaufsicht bildet.

Fondsmanager alternativer Investmentfonds werden künftig eine Zulassung benötigen. Hierzu müssen sie u. a. ein Mindestkapital von i. d. R. 125 000 Euro vorhalten. Sie unterliegen außerdem zahlreichen Wohlverhaltensregeln, zu denen auch die Beachtung der Integrität des Finanzsystems gehören soll. Das Fondsmanagement wird verpflichtet sein, Richtlinien für Führungskräfte zu erlassen, die eine angemessene und im Einklang mit dem Risikomanagement stehende Vergütung gewährleisten sollen. Hiervon ist auch die Gewinnbeteiligung der Fondsmanager (Carried Interest) betroffen. Die entsprechenden Bestimmungen sind allerdings im einzelnen noch unklar und teilweise widersprüchlich. Nach der Umsetzung ins nationale Recht wird es für viele Fonds erforderlich sein, ihre Vergütungsregeln an die neue Rechtslage anzupassen.

Fondsmanager sind zudem verpflichtet, den Wert der Fonds und der darin gehaltenen Vermögenswerte mindestens einmal jährlich bewerten zu lassen. Soweit Fonds in verbriefte Rechte (Securitisations) investieren, muss sichergestellt sein, dass wirtschaftlich mindestens 5% dieser Finanzinstrumente beim ursprünglichen Kreditgeber verbleiben. Zum Schutz der Investoren muss für die Vermögenswerte eines Fonds eine unabhängige Verwahrstelle, etwa eine Bank oder ein Rechtsanwalt, beauftragt werden. Diese soll die Finanzinstrumente des Fonds treuhänderisch in Besitz nehmen oder bei anderen Vermögenswerten zumindest die rechtliche Inhaberschaft des Fonds verifizieren. Welchen Mehrwert diese Regelung angesichts der sicher höheren Kosten haben soll, bleibt unklar. Insbesondere bei Private Equity-Fonds handelt es sich bei den unmittelbar gehaltenen Vermögenswerten meist um reine Holdinggesellschaften, so dass eine Bestätigung der Inhaberschaft keinen wirklichen zusätzlichen Nutzen bietet.

Transparenzvorschriften und Meldepflichten

Die EU hat es sich zum Ziel gesetzt, die Transparenz alternativer Investments zu verbessern. Daher gelten künftig umfangreiche Informationspflichten gegenüber Aufsichtsbehörden, Investoren, Portfoliogesellschaften und Arbeitnehmern. Der Fonds hat künftig für jede Portfoliogesellschaft einen geprüften Jahresbericht zu erstellen, der neben einer Bilanz und einer Gewinn- und Verlustrechnung detaillierte Angaben zu der jeweiligen Portfoliogesellschaft enthält. Obwohl die Anleger alternativer Investments fast ausschließlich institutionelle Investoren oder wohlhabende Privatpersonen sind, hat es die EU zu deren Schutz für erforderlich erachtet, die Fondsverwalter zu verpflichten, die Investoren umfassend etwa zur Anlagestrategie, den Bewertungsverfahren und Gebühren zu informieren.

Darüber hinaus hat ein alternativer Investmentfonds die zuständigen Aufsichtsbehörden zukünftig beim Über- und Unterschreiten bestimmter Anteilsschwellen zu unterrichten. Damit besteht in Deutschland künftig neben den Meldepflichten für Stimmrechte an börsennotierten Gesellschaften und nach dem Aktienrecht ein weiterer, neuer meldepflichtiger Tatbestand, der jedoch nur für alternative Investmentfonds und nicht für strategische oder andere Investoren gilt. Die EU geht davon aus, dass von Fonds, die Kapitalhebel (Leverage) einsetzen, grundsätzlich ein höheres systemisches Risiko ausgeht. Daher bestehen in solchen Fällen zusätzliche Mitteilungspflichten, und die Behörden sind unter bestimmten Umständen berechtigt, den Leverage herabzusetzen.

Auf Drängen des EU-Parlaments wurde kurz vor Toresschluss ein Verbot des sog. Asset Stripping aufgenommen. Demnach dürfen Fonds innerhalb der ersten zwei Jahre nach Kontrollerwerb eines nicht börsennotierten Unternehmens kein gebundenes Eigenkapital ausschütten. Diese Regelung soll Rekapitalisierungen (Recaps) und die Zerschlagung von Unternehmen durch die Veräußerung einzelner Teile erschweren.

Auswirkungen auf die Praxis

Die AIFM-Richtlinie wird für die gesamte Branche zu einem erheblichen bürokratischen Mehraufwand führen. Die Kosten werden letztlich die Investoren tragen. Angesichts der professionellen Investorenstruktur in dieser Anlageklasse und der Tatsache, dass diese die Finanzkrise weder ausgelöst noch vertieft hat, bleibt der Nutzen der meisten Regelungen fragwürdig. Nicht einsichtig ist zudem die Ungleichbehandlung alternativer Investmentfonds und ihrer Anleger einerseits und strategischer Investoren, Family Offices oder anderer direkter Investoren andererseits. Der regulierten Branche bleibt als Hoffnungsschimmer ein möglicher, durch die Regulierung recht teuer erkaufter Imagegewinn.