Sportliche TAG-Anleihe innerhalb von Stunden platziert

Die Anleihe wurde als reine Unternehmensanleihe, die nicht mit Immobilien besichert ist, begeben. Als Konditionen wurden nur 5 Jahre Laufzeit genannt. Zins und Rendite sollten erst auf Basis der Preisindikationen, die während des Angebotszeitraums eingehen, festgelegt werden. Das Timing und der Verzicht auf die Nennung eines Zinses beugten zumindest einer Diskussion vor, ob es sich um eine Mittelstandsanleihe, eine unbesicherte Immobilienanleihe oder eben die Anleihe einer renommierten, börsennotierten Immobilien-AG handelt. Der Zins wurde dann auf 5,125% festgelegt.

Mit dem Vorgehen und den Konditionen wurde auf den Ritterschlag, den die DIC Asset zuletzt mit der Konditionenakzeptanz von unter 6% durch die Investoren erhielt, noch einmal aufgesattelt. Ob sich das die Matadore Stunden früher getraut hätten und die Analysten vor angesichts des Unternehmenshintergrunds glücklich gewesen wären, ist fraglich. Aber auch so reizte das Procedere von TAG, Credit Suisse, Close Brothers Seydler und Deutsche Bank das Vertrauen der internationalen Investoren aus. Das wiederum scheint in deutsche Wohnimmobilien ohne Betrachtung von Qualitätsfeinheiten grenzenlos zu sein.

Elgeti hat der zuvor eher betulichen TAG Sportlichkeit beigebracht. Unter der wohl noch stärkeren Einflussnahme der Immobilienaktien-Ikone Lutz Ristow hatte die TAG sogar den letzten Boom ausgelassen und sich auf die eher zurückhaltende Suche nach vernünftig gepreisten kleineren Portfolios begeben. Boom-Investments holte Elgeti dann als neuer Leithund mit der Übernahme der Colonia Real Estate nach, die sich mit einem Salzgitter-Portfolio sogar noch Cash-negative Portfolios ins Haus geholt hatte. Zu Salzgitter mit 9 200 Einheiten sagte uns damals ein Insider, das Portfolio könne man nur durch Zukäufe verwässern, aber wohl kaum rentabel machen. Über 21% Leerstand gibt es noch heute. Elgeti stellte damals auf einer Tagung ein wahrlich grausliches Zahlenwerk zum Colonia-Einkauf Salzgitter vor. Er machte mit einem klaren Plan die Strategie des Verbesserns deutlich. Das Thema „Verwässern“ spielt bei der TAG ohnehin eine Hauptrolle, da „Wachstum ein strategischer Imperativ sei“, um „Economies of Scale” und Effekte aus sprungfixen Kosten zu erzielen, variable Kosten zu reduzieren und natürlich die Vermietungsqualität zu verbessern, wie es in der aktuellen englischen Unternehmenspräsentation heißt.

Das hat die TAG aber auch umgesetzt. Allein 2012 wurde das Portfolio u. a. mit DKB Immobilien (25 000 Wohnungen) und TLG (11 350 Wohnungen) von 31 000 Einheiten auf 69 660 Einheiten mehr als verdoppelt. Bei einem Blick auf das Zahlenwerk muss man Elgeti eine eindrucksvolle Kostensenkungsstrategie bescheinigen. Die Zahl der Beschäftigten pro 1 000 Einheiten wurde von 35 im Jahr 2009 auf 7 reduziert. Die übrigen Ausgaben („Other Operating Expenses per Unit“) wurden von 3 686 Euro in 4 Jahren auf 393 Euro gesenkt. Inwieweit das Ausgangszahlenwerk am Ende des letzten Booms 2009 auf kollektive geistige Umnachtung oder auf expansionsbezogenem Kostenvorlauf beruhte, ist offen. Die Ergebnisse sind dennoch beeindruckend.

Bei unserer Analyse, die der Platzierungsmeldung vorauslief, hatten wir unser Anlegerschutz-Interesse durch Neugier ersetzt, da sich das Angebot wohl eher an internationale Investoren und weniger an Privatanleger richtete. Aktuell hat die TAG ein Eigenkapital von knapp 1,14 Mrd. Euro bzw. eine Eigenkapitalquote von 30%, die durch die Anleihe nur gering verwässert wird, da für 120 Mio. Euro Wandelanleihen zurückgekauft werden sollen. Der restliche Nettoerlös soll zur Finanzierung des weiteren Wachstums und „für weitere allgemeine Unternehmenszwecke“ genutzt werden. Da Zinsen gesenkt werden sollen, erscheint es sinnvoll, die so nur knapp 5,5% Effektivkosten auf die Anleihe zu akzeptieren. Für eine Expansionsfinanzierung ist das aber gewagt. Schließlich muss die Anleihe in 5 Jahren zurückgezahlt werden. In möglicherweise schwächeren Wohnimmobilien-Marktsituationen könnten zu heutigen Preisen zugekaufte Portfolios und Altlasten dann vielleicht als Sicherheit oder im Verkauf Schwierigkeiten bereiten oder sogar schaffen. Manche Experten wie Karl-Georg Loritz sehen erhebliche Risikopotentiale. Wir erinnern uns noch an holländische Anleihen mit Zeitbomben-Charakter. Und ob die Anleihefinanzierung von einzelnen Projektentwicklungen – bei Anleihen geht man von Rückzahlung aus und nicht von einer unternehmerischen Beteiligung – der Begrifflichkeit gerecht wird, scheint uns eher zweifelhaft.