Bewertungskarussell dreht sich weiter

 Mit den beiden Megadeals von rund 1 Mrd. Euro und 560 Mio. Euro will Vorstandschef Rolf Buch vor allem die Bewertung der Vonovia-Portfolios in der Bilanz untermauern. Sie hätten nur gering unter Buchwert gelegen. Die ins Haus gespülte Liquidität senkt die Verschuldung und deckt fällige Anleihen ab. Inwieweit der Neubau-Deal von 560 Mio. Euro an CBRE geeignet ist, die Bewertung des erst zu einem kleinen Teil sanierten Bestandes mit dem Faktor 29 zu unterlegen, ist aber zu hinterfragen, da hier noch eher Herstellungskosten in der Bilanz stehen sollten.

Auch der Verkauf der Südewo, bei dem wir nicht wissen, wie die Wohnungen in der Beteiligung bewertet wurden, ist vor diesem Hintergrund noch zu analysieren. Hier fehlen einfach die Informationen. PLATOW hält nach wie vor schon eine ca. 20-fache Jahresmiete im Portfolio für optimistisch. Gleichzeitig lassen sich Milliardenpakete schnüren, die für Anleger mit hohem Druck, viel Geld wegzupacken, interessant sein können. Allerdings fragen wir uns, wie sich 3%er vor Kosten gegenüber einer gleich verzinsten Alternative sicherer Anleihen rechnen sollen. Prominente Offene Wohnungsfonds weisen als Performance der vergangenen Boomjahre eine „1“ vor dem Komma aus.

Inzwischen erreichen uns aber immer mehr, jetzt auch zitierfähige Informationen zu Wohnungsbewertungen in Portfolios. Bisher hatten wir mangels Deals nur nicht zitierfähige Marktindikationen aus dem Background, eigene Erfahrungen aus früheren Perioden oder Börsenbewertungen zur Verfügung. So meldete sich aktuell Wohnungsfondsspezialist Primus Valor zu Wort. Das Unternehmen reagiert damit auf Anfragen von besorgten Anlegern, die sich angesichts der Entwicklungen bei den Immobilien-AGs Sorgen machen. Anders als börsennotierte Konzerne hätten Primus Valor-Fonds kein Interesse an kurzfristigen Bewertungserhöhungen, da zur Kapitalrückzahlung an die Anleger ein Verkauf zwingend notwendig sei. Unter diesem Aspekt realisierbarer Verkaufserlöse komme die jährliche externe Neubewertung aller Immobilien bezogen auf die Ist-Mieten bei den Miet-Multiplikatoren in den Primus Valor-Fonds im Schnitt auf weniger als die 20-fache Jahresmiete. Der ICD 9 R+ zeigt bei einer Bewertungsmiete von 11,3 Mio. Euro einen Verkehrswert der Immobilien von 178 Mio. Euro (15,8-fach). Im Ankauf sieht Primus Valor derzeit vielfältige Angebote zwischen der 14- bis 20-facher Jahresmiete.

Im Background hören wir durchaus auch von geringeren Multiplikatoren, zu denen sich derzeit keine Käufer finden. Interessant ist auch der Grundstücksaspekt, bei dem PLATOW seit vielen Jahren darauf hinweist, dass Grundstückspreise nicht autonom steigen, sondern lediglich eine Residualgröße dessen sind, was man auf den Grundstücken machen kann, abzüglich aller Kosten und Risiko- bzw. Gewinnmargen. Aurelis-CEO Joachim Wieland bestätigt das und rechnet im PLATOW-Gespräch eine notwendige Halbierung der Grundstückspreise aus der Sicht eines internationalen PE-Investors vor. Wohnungsentwickler Klaus Franken, CEO der Catella Project Management, lässt sich in der „Immobilien Zeitung“ zitieren: „Wer die letzten drei Jahre Wohnungsbaugrundstücke gekauft hat, sitzt jetzt auf viel zu hohen Buchwerten. Da kann man von einer Halbierung sprechen.“ Es gebe aber kaum jemand, so Franken vergangene Woche auf der „Polis“, der die neue Situation des Marktes wirklich schon akzeptiert habe und mit neuen Impulsen unterwegs sei.

Vor diesem Hintergrund haben Wohnungskonzerne sicherlich noch einige „Bewertungsreserven“ in den Bilanzen. Allerdings sind immer Probleme der Vergleichbarkeit zu berücksichtigen, ebenso wie die Tatsache, dass reine Bewertungen ein Geschäftsmodell erst dann tangieren, wenn Covenants, Nachfinanzierungen oder Sanierungen zu berücksichtigen sind oder eben die Börsenkurse Aktionäre enteignen. Solange den Anleihegläubigern oder Banken kein Anlass über gebrochene Covenants geboten wird, Gespräche über die bestehenden „Null-Komma-Finanzierungen“ zu beginnen und fällige Kredite über Verkäufe zurückgezahlt werden können, bleiben die Bewertungen resilient.