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Private Equity-Branche vor der Wende zum Guten?

Nur wenige Industrien sind von der Lehmann-Pleite und der daraus folgenden Bankenkrise so stark betroffen wie die Private Equity-Branche. Viele „Branchenkenner“ hatten Private Equity schon für tot erklärt. In den vergangenen Wochen hat sich das Bild gewendet. Nach Monaten ohne nennenswerte Transaktionsaktivitäten ging es Ende 2009 Schlag auf Schlag: Erst der Erwerb von Futurlab und Synlab durch BC Partners, dann die milliardenschwere Akquisition von Springer Science durch EQT sowie das starke Interesse diverser Private Equity-Fonds an Ratiopharm und zuletzt an Kabel Deutschland. Ist das die Wende zum Guten? Oder haben doch diejenigen Recht, die der Private Equity-Branche keine Zukunft geben? Ein Beitrag von Oliver Felsenstein, Partner im Frankfurter Büro von Clifford Chance.

25. März 2010

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Auch wenn die jüngsten positiven Berichte das Bild aufhellen, so bleibt es bei der Tatsache, dass die Private Equity-Branche seit dem Fall von Lehman eine schwere Zeit durchlebt. Das ohnehin schon schwache Jahr 2008 wurde 2009 im Buy-out-Bereich noch einmal um 80% unterschritten. Hierfür gibt es im wesentlichen zwei Ursachen: Zum einen sind die M&A-Aktivitäten insgesamt seit 2007 rückläufig. Zum anderen waren die Banken extrem zurückhaltend bei der Finanzierung von Unternehmenskäufen. In beiden Bereichen ist jedoch eine Erholung erkennbar. M&A-Aktivitäten nehmen deutlich zu und auch die Banken scheinen ihre Zurückhaltung, Buy-outs zu finanzieren, zumindest teilweise aufzugeben. Es besteht also insgesamt Grund zum verhaltenen Optimismus. Allerdings nicht für alle Private Equity-Fonds im gleichen Maße.

Krise wird den Markt bereinigen

Selbst die größten Optimisten gehen nicht davon aus, dass die Private Equity-Aktivitäten in absehbarer Zeit wieder das Niveau von 2006 erreichen werden. Es ist zu früh für ein endgültiges Urteil, aber alle Anzeichen deuten auf eine Konsolidierung des Marktes hin. Investoren werden sich genau ansehen, wie der „Track Record“ der einzelnen Private Equity-Häuser ist, wer die Krise am besten überstanden hat. Es gibt wohl keinen Private Equity-Fonds, der keine Probleme mit seinen Beteiligungsunternehmen hat bzw. hatte. Aber entscheidend ist, wie auf die Krisen reagiert wurde und wie viele Unternehmen nachhaltig betroffen sind. Für einen Fonds, der zu 80% investiert ist und bei dem drei von vier Beteiligungsunternehmen in Schwierigkeiten sind und die Governance der Finanzierungsvereinbarungen gebrochen haben, wird es weitaus schwieriger werden, Gelder für einen neuen Fonds einzusammeln, als für einen Fonds, der gut aus der Krise herausgekommen ist und bei dem erst 20% des Fonds investiert sind.

Am Ende der Krise wird es weniger Marktteilnehmer geben, aber die Private Equity-Branche ist nicht tot, wie manche unken. Es gibt nach wie vor eine große Zahl an Investoren, vornehmlich Pensionskassen, Versicherungen und Staatsholdings, die eine vergleichbar hohe Summe an Geldern investieren müssen. Die Alternative zu Investments in Private Equity-Fonds sind dabei in erster Linie Investments in Kapitalmärkte. Historisch haben Private Equity-Investitionen höhere Renditen abgeworfen als Investitionen in Kapitalmärkte – und zwar in guten wie auch in Krisenjahren. Es gibt keinen Grund, warum das nicht auch in Zukunft so sein soll. Fremdfinanzierung mit einem Leverage von achtfachem EBITDA und mehr wird es wohl in absehbarer Zeit nicht mehr geben. Es gibt Branchenteilnehmer, die darüber nicht unglücklich sind. Banken wollen und müssen aber Geld verdienen und Finanzierungen von Unternehmenskäufen ist in der Gewinn-Risiko-Kalkulation immer noch ein sehr gutes Geschäft für die Banken.

Erschwert wird die Wiederbelebung der Finanzierungsmärkte allerdings nach wie vor von der Politik. Es ist ein Armutszeugnis für die G20-Staaten, dass sie es auch 18 Monate nach dem Fall von Lehman nicht geschafft haben, ein regulatives Umfeld zu vereinbaren, welches den Banken Planungssicherheit für die Zukunft gibt. Es reicht leider nicht, die Banken für alles Unheil dieser Welt verantwortlich zu machen, wie es insbesondere deutsche Politiker gerne tun. Man sollte nun auch dringend dafür Sorge tragen, dass die Banken wissen, wie ihre Eigenkapitalstruktur in Zukunft aussehen muss.

Klassische Tugenden setzen sich durch

In dem überhitzten Markt des Jahres 2006 kam es kaum noch darauf an, besondere Ideen für die Zukunft eines Unternehmens zu entwickeln. Statt Überlegungen anzustrengen, wie das Unternehmen sich besser aufstellen, in welchen Märkten es wachsen und welche Zukäufe und Verkäufe getätigt werden sollten, war oft allein das sog. Financial Engineering mit einer möglichst hohen Fremdfinanzierung entscheidend. In Zukunft werden die klassischen Tugenden von Private Equity-Investoren wieder die entscheidende Rolle spielen, Beteiligungsunternehmen operativ stärker zu machen und somit einen Mehrwert für das Unternehmen, seine Mitarbeiter und Gesellschafter zu schaffen. Wem das am besten gelingt, wer bereit und in der Lage ist, Transaktionen mit einem höheren Eigenkapitaleinsatz zu tätigen und das Unternehmen operativ zum Besseren zu verändern ohne lediglich ein paar Kosten rauszunehmen, wer also die Old School des Private Equity-Geschäfts beherrscht, wird zu den Gewinnern der Krise gehören. Es wird den einen oder anderen Verlierer geben, aber eben auch den einen oder anderen Gewinner in einer vielleicht etwas kleineren, aber immer noch sehr starken Branche. Also (noch) kein Grund zum Jubeln, aber bestimmt keine Götterdämmerung.

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